Inflation ist immer und überall ein monetäres Phänomen, auch in Pandemie und Krieg

Die Inflation ist in den USA und im Euroraum auf neue Höchststände gestiegen. In den USA lag die Konsumentenpreisinflation im März 2022 bei 8,5%, im Euroraum bei 7,5%. Damit stellt sich die Frage, wer verantwortlich ist. In den USA verkündete Präsident Biden, dass aufgrund der stark steigenden Energiepreise 70% der Inflation im Monat März Russlands Präsident Putin zuzuschreiben sei (Duffy 2022). Die Europäische Zentralbank (2022) kommuniziert etwas subtiler, dass die hohe Inflation vor dem Hintergrund der Pandemie und des Ukraine-Kriegs zu sehen sei. Mit den steil steigenden Energiepreisen, die die Inflation maßgeblich treiben, will EZB-Präsidentin Christine Lagarde nichts zu tun haben Doch ist die Inflation wirklich nur dem Krieg und der Pandemie geschuldet?

Rasanter Anstieg der Geldmenge

Nach Milton Friedman (1963) – und auch der Deutschen Bundesbank (1999) – ist Inflation „immer und überall ein monetäres Phänomen“ und liegt damit in der Verantwortung der Zentralbanken. Diese Schlussfolgerung baut auf der sogenannten Quantitätsgleichung (M * V = P * Y) auf, die einen Zusammenhang zwischen der von den Zentralbanken gesteuerten Geldmenge (M), dem Preisniveau (P), der Menge aller produzierten Güter und Dienstleistungen (Y) sowie der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes (V) herstellt. Bei konstanter Umlaufgeschwindigkeit des Geldes steigt das Preisniveau, wenn die Geldmenge schneller als die Menge aller produzierten Güter und Dienstleistungen wächst.

Die Abbildung zeigt für den Euroraum sehr eindrücklich, dass seit Einführung des Euro im Jahr 1999 sowohl die Zentralbankgeldmenge M0 (Bargeldumlauf + Einlagen der Banken bei der Zentralbank) als auch die Geldmenge M1 (Bargeldumlauf + Sichteinlagen bei den Geschäftsbanken) – ähnlich wie in anderen großen Währungsräumen – sehr viel schneller gestiegen ist als die Menge aller produzierten Güter und Dienstleistungen. Geht man davon aus, dass die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes sich nur langsam verändert, weil sich die  Zahlungsgewohnheiten nur langsam verändern, dann hat sich schon seit der Jahrtausendwende ein großer Geldmengenüberhang aufgebaut, der ein großes Inflationspotenzial geschaffen hat.

Versteckte Inflation und Niedrigzinspolitik als angebliches Heilmittel

Zunächst wurde die Inflation jedoch bei Messung der offiziellen Konsumentenpreisindizes versteckt! So wurde seit den 1990er Jahren bei der Inflationsmessung die Qualitätsanpassung forciert. Bei Qualitätsverbesserungen von Industriegütern wie Elektrogeräten oder Automobilen werden die Preise in der Statistik nach unten gerechnet, etwa wenn diese neue Funktionen haben oder energiesparender sind (Schnabl und Sepp 2021). Bei Gütergruppen, wo sich die Qualität verschlechterte – z.B. bei Dienstleistungen (mehr Selbstbedienung) und Lebensmitteln (weniger nachhaltige Anbaumethoden) –, erfolgte diese Qualitätsanpassung in Form höherer Preise in der Statistik hingegen nicht.

Ebenso wurden die Gewichte der im Konsumentenpreisindex repräsentierten Güter den veränderten Konsumgewohnheiten angepasst. Das dürfte dazu geführt haben, dass in den Indizes schrittweise teure Güter mit hoher Preissteigerung – z.B. Vollholzmöbel – durch billige Güter mit geringer Preissteigerung – z.B. Pressspanmöbel zum Selbstaufbau – ersetzt wurden.

Euroraum: Geldmenge M0, Geldmenge M1 und reales Bruttoinlandsprodukt

Zudem wurden wichtige Gütergruppen wie Immobilien, Aktien und öffentliche Güter (z.B. Straßen, Alterssicherung und Flughäfen) von der Preismessung einfach ganz ausgeschlossen. Im Euroraum begünstigte bereits ab dem Jahr 2001 die expansive Geldpolitik der Europäischen Zentralbank Immobilienpreisblasen in einigen südlichen Eurostaaten und Irland. Die Übertreibungen wurden von der EZB auch deshalb ignoriert, weil im Gegensatz zu anderen Ländern wie der Schweiz sogar selbstgenutzte Immobilien bei der Inflationsmessung ausgeklammert werden (Herborn und Schnabl 2022).

Nachdem die Übertreibungen in die europäischen Finanz- und Schuldenkrise geführt hatten, hielt die EZB die Zinsen auf Dauer bei und unter null, was insbesondere in Deutschland einen starken Anstieg der Immobilien- und Aktienpreise auslöste. Doch auch Aktienpreise sind von den Konsumentenpreisindizes ausgeschlossen, weil Unternehmensanteile keine Konsumgüter sind.

Die Inflation wird sichtbar

Als seit der europäische Schuldenkrise die Europäische Zentralbank massive Ankäufe von Staatsanleihen mit geringen offiziell gemessenen Inflationsarten rechtfertigte, wurden nicht nur die Finanzierungsspielräume der Euroländer deutlich erweitert. Auch die Anbieter von öffentlichen Gütern dürften sich versucht gesehen haben, die Preise nach oben zu treiben, beispielsweise für Flughäfen, Bahnhöfe und Opernhäuser. Auch öffentliche Güter sind nicht in den Konsumentenpreisindizes vertreten, während sie vom Steuerzahler finanziert werden müssen.

Schließlich ist seit Mitte 2021 nun im Zuge der Corona-Krise und des Ukraine-Kriegs die Inflation in Form von steigender Konsumentenpreisinflation für alle sichtbar geworden. Beide Krisen haben gemeinsam, dass durch die von den Staaten angeordneten Regulierungen – Lockdowns, die Unterbrechung der Handelswege, Importverbote – die Menge aller produzierten Güter und Dienstleistungen eingeschränkt wurde. In eine ähnliche Richtung werden die weltweit verabschiedeten Lieferkettengesetze wirken, die höhere Umwelt- und Sozialstandards in Entwicklungs- und Schwellenländern bewirken sollen.

Erhöhung des Inflationsdrucks durch das „Pandemische Notfallkaufprogramm“

Gleichzeitig stieg aber im Zuge der Corona-Krise durch den umfangreichen Ankauf von Vermögenswerten durch die Zentralbanken – im Euroraum das sogenannte „Pandemische Notfallkaufprogramm“ – die Geldmenge noch stärker an. Die Zentralbanken erhöhten so aus zwei Gründen indirekt den Inflationsdruck. Einerseits wurden die einschneidenden Regulierungen erst politisch möglich gemacht, da die Staaten mit Hilfe der Staatsanleihekäufe der Zentralbanken die negativen Auswirkungen der Regulierungen auf den Arbeitsmarkt mit Finanzhilfen abdämpfen konnten.  Bei schnell steigender Arbeitslosigkeit wären die Lockdowns sicher anders diskutiert worden.

Andererseits spülten die zentralbankfinanzierten Hilfen viel Liquidität in die Taschen der Konsumenten, während durch die Lockdowns die Konsummöglichkeiten zunächst eingeschränkt wurden. Die schnell wachsenden Ersparnisse, die sich im deutlichen Anstieg der Geldmenge M1 zeigten, dürften die Zahlungsbereitschaft der Konsumenten erhöht haben, so dass nach Ende der Lockdowns die Unternehmen die Preise leichter anheben können.

Die missverstandene Rolle der Rohstoffpreise

Eine zentrale Rolle bei dem nun doch – entgegen den Prognosen der Zentralbanken – sehr starken jüngsten Inflationsschub spielen die Energie- und Rohstoffpreise, deren Anstieg zuletzt vielfach dem Ukraine-Krieg zugeschrieben wurde. Berlemann et al. (2022) argumentieren beispielsweise: „Auslöser der aktuell zu beobachtenden Inflation war nicht die ultraexpansive Geldpolitik der EZB, sondern es waren vor allem die beiden jüngsten Krisenereignisse.“ Doch die Energie- und Rohstoffpreise sind schon vor dem Krieg gestiegen, da sie aus fünf Gründen sensibel auf anhaltend niedrige Zinsen und die immer stärkere Ausweitung der Zentralbankbilanzen reagieren.

Erstens hat aufgrund des sich beschleunigenden Wertverlustes von Dollar und Euro eine Flucht in Sachwerte eingesetzt. Sachwerte sind nicht nur Immobilien und Aktien, sondern auch Anteile an Rohstoffminen und Rohstoffe einschließlich Öl und Gas. Zweitens hat die ultralockere Geldpolitik der großen Zentralbanken die gesamtwirtschaftliche Nachfrage und damit auch die Nachfrage nach Energie und Rohstoffen angeheizt. Gehen die Unternehmen – drittens – davon aus, dass der Preisanstieg auf Dauer sein wird und Lieferketten erneut unterbrochen werden können, horten sie Rohstoffe, was die Nachfrage weiter erhöht.

Viertens werden Energie und Rohstoffe überwiegend in Dollar gehandelt. Wertet der Euro aufgrund der anhaltend lockeren Geldpolitik der EZB ab, steigen die Preise in Euro. Fünftens halten energie- und rohstoffexportierende Länder große Dollar- und Euroreserven, die durch Inflation in den USA und im Euroraum entwertet werden. Die energie- und rohstoffexportierenden Länder können sich durch Preiserhöhungen gegen diesen Wertverlust absichern. Zuletzt haben sich einige arabische Länder geweigert, die Produktion von Erdöl- und Erdgas auszuweiten. Zeitweise war sogar ein Rückgang der Fördermengen zu beobachten.

Parallelen zu den 1970er Jahren?

Das führt zu der Frage, inwieweit Parallelen zu den 1970er Jahren bestehen, als die Inflation mit einem Krieg im ölreichen Mittleren Osten einher ging und auf Dauer hoch blieb. Erstens entstand in den 1970er Jahren der globale Inflationsdruck wie heute bereits vor der durch den Jom-Kippur-Krieg ausgelösten ersten Ölkrise (1971). Seit der zweiten Hälfte der 1960er Jahre hatten die USA den Vietnam-Krieg und wachsende Sozialausgaben teilweise über die Notenpresse finanziert. Über die Wechselkursbindungen an den Dollar wurde die Inflation in viele Länder exportiert. Zweitens hatten damals wie heute die energie- und rohstoffexportierenden Länder einen Anreiz, die realen Wertverluste ihrer Dollarreserven über Preissteigerungen auszugleichen. Das kann als Ursprung der Kartellpolitik der OPEC und der ersten Ölkrise (1971) gesehen werden.

Drittens haben anhaltend expansive Geldpolitiken stets negative Wachstum- und Verteilungseffekte, die die politische Stabilität beeinträchtigen (Schnabl 2017).  Im Extremfall gibt es auf nationaler Ebene Bürgerkriege wie im Fall des Arabischen Frühlings (von Prollius und Schnabl 2016), oder es kommt zu kriegerischen Konflikten zwischen Ländern. Der Jom-Kippur-Krieg wurde 1971 unter anderem dadurch ausgelöst, dass der ägyptische Präsident Anwar as-Sadat von innenpolitischen Problemen ablenken wollte. Es ist nicht auszuschließen, dass auch für Wladimir Putin die Sicherung seiner Macht in Russland ein wesentlicher Kriegsgrund ist. Wie in den 1970er Jahren hat – viertens – die nun wachsende internationale politische Instabilität über steigende Öl- und Rohstoffpreise den globalen Inflationsdruck nochmals verstärkt.

Fehlende Einsicht und Bereitschaft zur Kurskorrektur

In den 1970er Jahren fand die Inflation erst ein Ende, als ab 1979 der neue US-Zentralbankpräsident Paul Volcker entschlossen die Zinsen auf 20% erhöhte (Volcker Schock). In der Folge fielen die Ölpreise wieder. Von einem ähnlichen Schritt sind sowohl die US-amerikanische Zentralbank Fed als auch die Europäische Zentralbank noch weit entfernt. Die Fed hat zwar entschlossen Zinserhöhungen angekündigt, doch ein Anstieg der Zinsen über die Inflationsrate ist noch lange nicht in Sicht. Im Euroraum hat sich die EZB-Präsidentin Christine Lagarde trotz hoher Inflation mit Verweis auf den Ukraine-Krieg alle Optionen offengehalten.

Eine konsequente Verteidigung der Preisstabilität sieht anders aus. Man kann deshalb davon ausgehen, dass aufgrund des fortbestehenden immensen Geldüberhangs der Inflationsdruck insbesondere im Euroraum, aber auch in den USA lange anhalten wird. Denn die hohe Staatsverschuldung wird durch Inflation abgeschmolzen, was den Staaten nützt. Da dieser Weg jedoch mit anhaltender wirtschaftlicher Instabilität verbunden sein dürfte, wird wohl die Ukraine-Krise nicht die letzte Krise sein.

Literatur:

Berlemann, Michael / Eurich, Marina / Haustein, Erik 2022: Inflation in Deutschland gewinnt an Fahrt. Wirtschaftsdienst 102, 4, 319-320.

Deutsche Bundesbank 1999: Monthly Report, March 1999, 16.

Duffy, Kate 2022: Biden says 70% of March’s Record Inflation Was Driven by ‘Putin’s Price Hike’ in Gasoline. Yahoo Money 13.4.2022.

European Central Bank 2022: Monetary Policy Decisions, 14.4.2022.

Friedman, Milton 1963: Inflation, Causes and Consequences, Asian Publishing House.

Herborn, Alexander / Schnabl, Gunther 2022: Wohnimmobilienpreise, Inflationsmessung und Geldpolitik im Euroraum. Universität Leipzig Wirtschaftswissenschaftliche Fakultät Working Paper 175.

von Prollius, Michael / Schnabl, Gunther 2016: Geldpolitik, Arabellion und Flüchtlingskrise. Zeitschrift für Wirtschaftspolitik 65 (2016), 3, 299-320.

Schnabl, Gunther 2017: Die Verteilungseffekte Der Geldpolitik Der Europäischen Zentralbank Destabilisieren Europas Demokratien. Austrian Institute Paper 18.

Schnabl, Gunther / Sepp, Tim 2021: Inflationsziel und Inflationsmessung in der Eurozone im Wandel. Wirtschaftsdienst 101, 8, 615-620.