In der DRITTEN FOLGE des Interviews mit DIRK MEYER geht es um das Urteil des deutschen Verfassungsgerichts über die Staatsanleihenkäufe der EZB:
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Hier eine Zusammenfassung des Gesprächs:
Im Zuge der Coronakrise hat die EZB neuerlich ein Kaufprogramm von Staatsanleihen („Pandemic Emergency Purchase Programme“, kurz: PEPP) beschlossen, und dieses von anfangs 750 Milliarden auf 1,35 Billionen Euro ausgeweitet – zumindest bis Ende Juni 2021. „Diese Ankäufe scheinen unbegrenzt zu sein. Sie werden nur ‚terminiert‘ begrenzt“, meint dazu der deutsche Ökonom Dirk Meyer. Freilich: „Das Vorläuferprogramm PSPP (‚Public Sector Purchase Programme‘) ist noch wesentlich dramatischer vom Budget her. Da hatten wir 2300 Milliarden Euro seitens des Eurosystems an Staatsanleihen im Portefeuille von einer Bilanzhöhe von 4600 Milliarden Euro. Also fast 50 Prozent an Staatsanleihen hat das Eurosystem aufgekauft.“
Das Urteil des Bundesverfassungsgerichts hat einige überrascht, unter anderem auch mich.
Anfang Mai hat das deutsche Bundesverfassungsgericht die Anleihekäufe des PSPP-Programms unerwartet für „teilweise“ verfassungswidrig erklärt und dem Europäischen Gerichtshof eine Überschreitung seines Mandats vorgeworfen. „Das hat einige überrascht, unter anderem auch mich“, bekennt Meyer. Bisher sei das Verfassungsgericht „sehr zahm“ gegenüber der EZB und dem EuGH aufgetreten.
Die EZB sollte gemäß dem Verfassungsgericht nun die Verhältnismäßigkeit ihrer Anleihekäufe besser begründen, und zwar unter Berücksichtigung von dessen Nebenwirkungen. Dies hat sie mit der Übersendung von sieben Dokumenten am 26. Juni bereits getan. Meyer zufolge sind diese Nebenwirkungen enorm: Er verweist auf die Niedrigzinsen für Sparer, die Zombifizierung im Unternehmenssektor – „ein Dahinsiechen der Wirtschaft ohne große Produktivitätserfolge“ – und schließlich die „drohende Instabilität des Bankensektors, dadurch dass die Spanne zwischen Einlagen und Kreditvergaben dauernd zusammenschmilzt. Das ist gerade für deutsche Banken ein ganz großes Problem.“
Das Urteil wird zunächst folgenlos bleiben
Allerdings – so räumt Dirk Meyer ein – seien diese negativen Folgen primär „qualitativer Natur“, folglich seien „die Kosten nur schwer zu quantifizieren.“ Darüber hinaus habe die EZB in ihren eigenen Untersuchungen „eine gewisse positive Wirkung“ ihres Programms mit Zahlen aufgezeigt, darunter ein erhöhtes Kreditwachstum, ein Anstieg des BIP und auch ein Anstieg der Inflationsrate, der ohne Anleihekäufe nicht stattgefunden hätte. Die EZB könnte daher in einer Gegenüberstellung durchaus zum Schluss kommen, den Grundsatz der Verhältnismäßigkeit eingehalten zu haben. „Alle müssten das akzeptieren, aufgrund des Unabhängigkeitspostulats der EZB.“
Tatsächlich rechnet Dirk Meyer nicht mit unmittelbaren, dramatischen Folgen des Urteils. Zwar ist er selbst im Rahmen von Untersuchungen über die Verhältnismäßigkeit zum Schluss gekommen, dass die EZB ihr Ziel und ihr Mandat – nämlich für Preisstabilität und Geldpolitik zu sorgen – „missachtet, und sich der Gefahr der Abhängigkeit von Krisenstaaten gestellt hat“ (mehr dazu im Audio-Interview). Doch in der Praxis werde die Verhältnismäßigkeitsprüfung folgenlos bleiben. „Bundesbank, Bundesregierung, Bundestag und EZB werden alles daran setzen, um 26 Prozent der Eurozone weiterhin in der Politik der Eurozone zu halten. Alles andere wäre katastrophal und hätte eine erhebliche Instabilität für die Eurozone zur Folge.“
Für relevanter hält Meyer, was das Gericht in Hinblick auf das Verbot monetärer Haushaltsfinanzierung festhält. Zwar hat es gesagt, es „erkennt keinen offensichtlichen Verstoß“ gegen das Verbot der Staatsfinanzierung, allerdings hat es sieben Kriterien genannt, die für einen solche Verstoß sprechen könnten. Dass das Verfassungsgericht eine Staatsfinanzierung gemäß diesen Kriterien nicht gesehen hat, liege daran, dass „es das so nicht untersucht hat“, unterstreicht Dirk Meyer. Eine solche Untersuchung könnte aber noch vorgenommen werden. Zwei Kriterien hat das Verfassungsgericht dabei als besonders wichtig hervorgehoben: Das ist zum einen die Ankaufobergrenze von 33% und zum anderen die Verteilung der Ankäufe gemäß dem EZB-Kapitalschlüssel.
Ob die Ankaufobergrenze eingehalten wurde, ist nicht geklärt
Die PSPP-Ankaufobergrenze von 33% je Emission und Emittent soll verhindern, „dass das Eurosystem durch die Ankäufe von Staatsanleihen zum marktmächtigen Akteur wird“, unterstreicht Meyer. Dass diese Obergrenze eingehalten wurde, ist keineswegs sicher. Dazu hat das Bekanntwerden des Anfa-Abkommens (Agreement on Net Financial Assets) beigetragen, das bis 2015 geheim war. „Keiner kannte die Anfa-Eigenanlagen. Das Abkommen wurde durch eine Dissertation publik. Über das Informationsfreiheitsgesetz (IFG) haben wir dafür Sorge getragen, dass das dann von der EZB veröffentlicht werden musste.“
Wir haben festgestellt, dass bei den Anfa-Eigenanlagen Intransparenz besteht.
Das Abkommen ermöglicht den Notenbanken der Eurostaaten die Schaffung von Zentralbankgeld auf eigene Rechnung und eigenes Risiko im Rahmen ihrer nicht-geldpolitischen Aktivitäten. Die Anfa-Eigenanlagen befinden sich auf der Aktiv-Seite der nationalen Notenbank, Ankäufe von nationalen Staatsanleihen gehören ebenfalls dazu. Um die Einhaltung der Ankaufobergrenze zu überprüfen, müsste man die Eigenanlagen im Rahmen des Anfa-Abkommen ebenfalls berücksichtigen. „Wir haben festgestellt, dass bei diesen Anfa-Eigenanlagen, die eben auch aus nationalen Staatsanleihen bestehen, Intransparenz besteht. Mit anderen Worten: Die Nationalbanken müssen nicht darüber berichten. Die deutsche Bundesbank ist sehr transparent in diesem Bericht, aber die italienische Staatsbank sagt praktisch überhaupt nichts. 2015 wurde publik, dass die italienische Staatsbank ungefähr 100 Milliarden Euro italienische Staatspapiere darin hat. Es ist somit überhaupt nicht transparent, ob die 33 Prozent im Verwaltungsvollzug von den einzelnen Staaten eingehalten werden.“ Dass die Obergrenze überschritten wurde, will Meyer nicht sagen. „Ich kann nur behaupten, dass das Regelwerk nicht dafür Sorge trägt, dass diese Obergrenze eingehalten wird.“
Bemerkenswerterweise lässt das Pandemie-Programm PEPP die Ankaufobergrenzen komplett außer Acht. Ihm zufolge ist der unbegrenzte Kauf griechischer und italienischer Staatsanleihen möglich. Somit könnte das Verfassungsgerichtsurteil zukünftig noch erhebliche Wirkung haben, da es Grundlage weiterer Klagen werden dürfte.
Der EZB-Kapitalschlüssel wurde nicht eingehalten
Gemäß dem zweiten Kriterium müssen die Ankäufe der Staatsanleihen den Kapitalschlüssel der EZB befolgen, der eine Übergewichtung einzelner Staaten verhindern soll. Der Schlüssel wird auf Grund des BIP und des Bevölkerungsanteils jedes Landes berechnet. Die aktuelle Portfoliostruktur ergibt eine erhebliche Abweichung vom Kapitalschlüssel: So wurden übermäßig viele Staatsanleihen von Italien (Abweichung um 10,2 %), Spanien (8,1 %) und Frankreich (5,2 %) gekauft, während gleichzeitig zu wenige von den Niederlanden (minus 8,1 %) und Deutschland (minus 3,6 %) erworben wurden. „Das führt dazu, dass sogar das PSPP-Programm, das ja kein Krisenprogramm ist, diesen hochverschuldeten Staaten besonders unter die Arme greift und ihnen damit die Staatsfinanzierung erleichtert. Das spricht indirekt für Staatsfinanzierung.“
Und das ist noch nicht alles: Bei der Untersuchung der Vergemeinschaftung von Verlusten hat das Verfassungsgericht „aus unserer Sicht sogar einen Fehler gemacht.“ Das Gericht hat hier keine Vergemeinschaftung von Schulden gesehen, weil nur 10 Prozent der Anleihen im gemeinsamen Topf gelandet seien. „Das ist faktisch falsch. Es sind 20 Prozent“, sagt Dirk Meyer.
Es ist fragwürdig, warum sich immer private Klägergruppen auf den Weg machen müssen.
Klagen gegen das derzeitige PEPP-Programm könnten also bald folgen. Allerdings sei nicht einzusehen, weshalb immer private Klägergruppen aktiv werden. „Man könnte im deutschen Bundestag dafür sorgen, dass die EZB-Politik überprüft wird. Wenn Probleme auftauchen, würde die EZB befragt. Wenn diese Fragen nicht entsprechend beantwortet werden, müsste aus dem Bundestag eine Organklage kommen.“ Sofern es die jeweiligen Verfassungen zulassen, könnten das auch andere Staaten tun.
„Man muss mit dem deutschen Verfassungsgericht weiterhin rechnen. Das wird die EZB im Hinterkopf haben, dass man künftig vorsichtiger sein könnte.“ Faktum ist: Wenn die Klagen beim deutschen Verfassungsgericht den Ausstieg der deutschen Bundesbank aus den Staatsanleihekaufprogrammen erzwingen, müssten die EZB diese Programme wohl beenden. Dann würde „die Illiquidität mancher Krisenstaaten offen zutage treten. Zurzeit verhindert man eine offene Insolvenz dieser Staaten.“ Durch die Rettungsschirme geschehe permanent eine „Konkursverschleppung“, die gleichzeitig „die europäische Idee beschädigt“.
Dass andere Notenbanken in den USA, Japan und Großbritannien eine noch exzessivere Geldpolitik verfolgen, rechtfertige die Politik EZB nicht: „Die Notenbanken sind nicht vergleichbar. Der Euro ist eine Währungsunion, das andere sind nationale Währungen, die einer Nationalbank zuordenbar sind. Der Euro ist daher für alle Mitgliedsstaaten eine Fremdwährung. Eine Geldschöpfung auf eigenes Risiko und eigene Rechnung – das gibt es für die Fed gar nicht.“ Im Übrigen gebe es auch keine zwingende Koppelung der Nationalbankpolitiken, auch wenn man die Wechselkurseffekte beachten muss.
Die Entwicklung zu einer immer lockereren Geldpolitik sieht Meyer problematisch. So kauft etwa die japanische Notenbank bereits japanische Aktien auf. „Bei der EZB wird das ebenfalls überlegt. Dann sind wir demnächst schon sehr nahe einer sozialistischen Staatswirtschaft.“
