„Irrationale Börsen“ – und dann noch Wirecard: Finanzkapitalismus unter Generalverdacht

Muss man am Kapitalismus irre werden? Der Zerfall der Firma Wirecard, oder die Börsenhausse jubelnder, immer reicherer Anleger bei massiv steigender Arbeitslosigkeit nach der Corona-Krise scheinen auch überzeugte Verfechter der Marktwirtschaft in die Defensive zu drängen. Doch haben wir es hier weniger mit dem Kapitalismus im Ganzen zu tun, sondern mit dem Wertpapier-Kapitalismus, und auch da nur mit dessen Dekadenz.

Was soll das Aktiensystem eigentlich? Viele Einzelne legen ihr Geld zusammen, um ein großes Werk zu starten, was sie allein nicht vermöchten. Jeder ist mit seinem Anteil im Verhältnis dabei, und zwei ganz besondere Eigenheiten zeichnen die Aktiengesellschaften aus. Man kann die Anteile nicht zurückgeben, sondern nur Dritten verkaufen; die Firma hat ihr Kapital daher immer zur Verfügung, unabhängig vom Leben und der Privatkasse der Aktionäre. Der Aktionär haftet aber für Verluste mit seinem ganzen Anteil, bevor die Angestellten, die Kreditgeber, Lieferanten Einbußen erleiden. Er haftet jedoch nur mit dem Anteil, muss nicht nachschießen.

Ein Platz des Tauschs solcher Anteile, eine Börse wird daher zur notwendigen Einrichtung eines Aktiensystems. Die Anleger können aussteigen, neue Anleger können einsteigen. Die Firma kann auch noch mehr Aktien an der Börse ausgeben und neue Chancen mit einem Größensprung wahrnehmen.

Börsenkurse sind keine Buchhaltung

Diese Börsengeschäfte sehen viele unter einem Generalverdacht. Doch komplementär zur Dauerhaftigkeit der Aktiengesellschaft braucht es die Ausstiegs- und Einstiegsmöglichkeit der Teilhaber, damit also den Aktienhandel. Dabei bilden sich die Kurse nach deren Angebot und Nachfrage, sie spiegeln nicht immer den täglichen Gegenwert der Firmenbilanzen. Erwartungen auf die Zukunft spielen eben eine Rolle, oder die Kassenlage in der Volkswirtschaft, oder die Zinsen auf festen Anlagen, Obligationen als Alternative. Ebenso haben sich Derivate herausgebildet als Risiko-Absicherung: man kauft oder verkauft nur das Recht an Aktien der Zukunft, mit einem kleinen „Versicherungs-Betrag“, aber mit dem Hebel auf Gewinn oder Totalverlust. Der Philosoph Thales von Milet wollte im 6. Jh. v. Chr. zeigen, dass die eher belächelten Philosophen gute Rechner sind und kaufte für die Erntezeit das Recht auf alle Olivenpressen auf, setzte dann seinen Preis und gewann…

Die Börse darf also schwanken, sie summiert subjektive Erwartungen. Sie ist keine Buchhaltung. Beruhigend auch, dass jene, die gewinnen oder verlieren, dies niemandem wegnehmen. Sondern die Handelnden an der Börse schreiben sich die Kurse gegenseitig zu, oft mit wenigen Transaktionen, aber damit auch auf den ruhenden Aktien.

Die Bedingung für alle diese Handelsformen rund um die Börse bleibt aber, dass das Risiko offen sein muss. Kein Schutz für Spieler, das kühlt das Mütchen. Das Aktiensystem, richtig ausgeführt, verwirklicht die iustitia commutativa, die Tauschgerechtigkeit. Die Tauschenden gestehen sich freiwillig zu, was sie für richtig halten.

Das alles bildet eine kohärente Architektur, und sie hat den Aufschwung der modernen Volkswirtschaften getragen. Doch Architekturen können bröckeln, und das Aktiensystem neuester Art leidet darunter.

Systemwidrige Dekadenz und Boni-Raubrittertum

Räumen wir aber vorweg die Ruinen der Wirecard weg – gegen platten Betrug mit falschen Dokumenten wäre der bestgeführte private Gewerbebetrieb, oder auch die sozialistischste Genossenschaft nicht gefeit. Was man jetzt gegen die Wirtschaftsprüfer, gegen „den Kapitalismus“ oder die angeblich bösen Spekulanten vorbringt, kaschiert diesen leider sehr menschlichen Sachverhalt. Waren es nicht gerade die spekulierenden und so oft verteufelten Leerverkäufer, die merkten, dass bei Wirecard etwas nicht stimmte und deshalb auf einen Kurssturz wetteten? Statt auf sie zu hören, wurden von der staatlichen Finanzaufsicht Leerverkäufe von Wirecard-Titeln verboten – ein unverzeihlicher Eingriff in den freien Markt auf Kosten nichtsahnender Investoren, denen es an den Informationen der professionellen Börsenspekulanten mangelte.

Doch ganz abgesehen von betrügerischen Machenschaften à la Wirecard: Eine erste, geradezu systemwidrige Dekadenz betreiben Aktiengesellschaften, welche sich in verschiedene Aktiengesellschaften aufsplittern, anstatt Kapital zusammen zu führen. Ebenso fremd wirkt es, wenn sie andere Aktiengesellschaften ihrerseits als Aktionäre aufkaufen. Mit solchen Verschachtelungen drehen die ursprünglichen Kapitaleinleger ein großes Rad, sie verschaffen sich Zugriff auf viel mehr Kapital, als sie einschießen, weil sie damit die Minderheitsaktionäre der verschachtelten Firmen beherrschen. Sie nehmen aber auch leichthin umso höhere Risiken in Kauf.

Auf Abwege des Kapitalabbaus gehen Firmen, welche Kapital zurückzahlen indem sie ihre Aktien zurückkaufen. Damit verdichten sie den Gewinn auf den übrigen Aktien und hoffen, deren Kurse zu steigern – höhere Bewertungen dank weniger Eigenmitteln! Aber auch höhere Risiken.

Seit bald hundert Jahren wird das Problem diskutiert, wie die Interessen der Geschäftsführer der Aktiengesellschaft und ihrer Eigentümer, der Aktionäre zusammengebracht werden. Die Kader sind täglich dran, die Aktionäre tagen einmal jährlich. Mit erfolgsabhängigen Boni sollen die Kader Interesse an der Firma erhalten. Diese „Entschädigungen“ kommen jedoch nicht auf Märkten zustande, sondern die Aufsichtsräte oder Boni-Komitees, welche entscheiden, sind selbst Bezüger solcher Zahlungen, welche sich daran, nach oben, orientieren. Die Boni werden maßlos, erfolgsunabhängig. Ein geschlossener Personenkreis bedient sich.

Selten werden die Mitarbeiter als ernsthafte Mitaktionäre beteiligt. Weder haben die Gewerkschaften dies umzusetzen versucht, noch gehen die meisten Firmen über einige als Gratifikation dienende Mitarbeiteraktien hinaus.

Systemwidrige staatliche Eingriffe durch Regulierungen und Zentralbanken

Zwei entscheidende Dekadenz-Trends rühren aber aus staatlichen Eingriffen her. Zum einen haben überall die Börsenaufsicht, die Bankenaufsicht, die Aktienregulierungen die Risiken der Aktionäre zu beseitigen versucht: die Buchführung wird im Detail vorgeschrieben, zur Prüfung befohlen, die Transparenz soll mit Vierteljahresberichten, mit Meldung von Transaktionen, mit Klagemöglichkeiten aller Art gesichert sein. Die Folge – kurzfristiges, ritualisiertes und überall gleiches Verhalten der Firmen, der Aktionäre, der Analysten. Und alle haben das Gefühl, dass alles sicher, weil überwacht sei.  Haben die Aktionäre ein ungutes Gefühl, benützen sie nicht die kompliziert gewordenen Eingriffsmöglichkeiten, sondern sie verkaufen – love it or leave it. Dies schiebt die Macht definitiv der Geschäftsleitung zu.

Der andere Eingriff rührt aus der maßlosen Politik der Zentralbanken her. An der Börse bilden sich die Kurse von den erwarteten Gewinnen pro Aktie her. Die Anleger vergleichen dabei andere Renditen, etwa auf Obligationen, und kapitalisieren diese: sie errechnen daraus das Kapital, das man dafür herzugeben bereit ist. Bei 5% Zinsniveau einer Volkswirtschaft kann man für sichere Obligationen, etwa des Staates, das Zwanzigfache hinlegen, für Aktien, mit deren größerem Risiko vielleicht das Zehn- bis Fünfzehnfache.

Seit den Achtzigerjahren des 20. Jahrhunderts aber verfälschen die Notenbanken diese Rechnung. Sie senken nun seit 1982 andauernd die Zinsen, und mittlerweile kaufen sie so viele Staatsobligationen, dass deren Zinsen, als Basis für die Kapitalisierung, gegen Null sanken. Damit werden die Anleger zu Aktienkäufen geradezu gedrängt, vor allem auch Pensionskassen, Versicherungen, weil sie Erträge brauchen. Die Aktienkurse explodierten seither, sie verließen den Boden des Zehn- bis Fünfzehnfachen der Gewinne. Die Aktie von Amazon wird mit dem 150-Fachen des Gewinns bezahlt, und sogar Aktien behäbiger Firmen wie jene von Henkel oder Nestlé mit dem Vierzigfachen. Das damit verbundene Risiko haben die Notenbanken ebenfalls beseitigt. Seit dem Kurssturz 1987 spendiert die US-Notenbank bei jeder Schwäche Liquidität und tiefere Zinsen, seit der Finanzkrise 2008 garantieren es alle Notenbanken. Noch letzten September und wieder im Dezember, griffen sie sofort in die Geldkiste und zu Beruhigungen, als die Kurse mal sanken. Seit der Corona-Krise haben die US- und die Europäische Notenbank ausdrücklich erklärt, alle Zinsen nochmals und für lange Zeit zu drücken und wahllos Schulden der Staaten wie sogar von Firmen aufzukaufen.

Die Kursexplosion dank Kapitalisierung

Auf dem Höhepunkt der Zinsen 1982 mit 14% für US-Staatsanleihen zahlte man für 100 Dollar Ertrag nur einen Kurs von 700 Dollar. Heute, mit 1% Zinsen, könnte man 10’000 Dollar hinlegen. Dieser Hebel der Kapitalisierung trieb die Aktien der letzten 38 Jahre an. Auch Warren Buffet ist gar nicht so genial, er saß diese Hebelwirkung einfach aus.

Nun mal rückwärts: wären nur schon 5% Zinsen auf Staatsschulden wieder normal, wie vor 2008, dann würden alle Anleihen, alle Aktien auf die Hälfte und weniger einbrechen. Die Notenbanken können daher mit ihrer Nullzinspolitik nicht mehr zurück. Die Aktienmärkte sind ausweglos verfälscht.

Die Folgen: Eliminierung der Risiken

Damit ist jedes Risiko aus dem Aktiensystems verbannt.

• Dies erklärt die hohen Kurse bei steigender Arbeitslosigkeit und schwächelnder Wirtschaft.
• Dies erklärt, warum die Kurse steigen, wenn immer etwas kriselt – der Staat wird mit Defiziten zuschießen, die Notenbanken werden es finanzieren, noch mehr Geld rollt an. Jedes Unglück wird Börsenglück.
• Dies erklärt auch die schreiende Vermögenskonzentration, da eben die Arbeitnehmer kaum am Produktivvermögen beteiligt wurden, aber als Sparer keine Zinsen mehr bekommen.
• Kapitalrückzahlungen steigern die Kurse ohne Risiko des schmaleren Eigenkapitals.
• Überdrussverkäufe enttäuschter Aktionäre bilden kein Risiko für die Geschäftsführung, weil alle andern zukaufen.
• Hebel-Akrobatik mit Derivaten wird dank der Notenbank-Kursstützung risikofrei.
• Hohe Schulden der Firma sind folgenlos, da von der Notenbank verbilligt, seit Corona teils sogar garantiert.
• Wenn die Kurse nur steigen, dank der Notenbankgarantie, dann sieht der Aktionär nicht mehr auf die wirklichen Werte, die Erträge in der Bilanz, nicht auf Dividenden – der steigende Kurs ist schon der Gesamtertrag.

Einige Korrekturen, oder Verbesserungen kann man aber gerade aus marktwirtschaftlicher Sicht erwägen.

• Fort mit den Geldverfälschungen der Notenbanken, das ist nun klar.
• Wenn die Aktiengesellschaft als juristische Person viele natürliche Personen bündeln soll, warum soll sie selbst juristische Personen kaufen? Ohne dies würden Verschachtelungen, übermäßige Risiken und Gewinne seltener.
• Wenn die Aktiengesellschaft auf Dauer angelegt ist, könnte man die Aktionäre erst im zweiten, dritten Jahr zu Dividende und Stimmrecht zulassen, oder ihnen bei langer Haltedauer höhere Dividenden und Stimmrechte zuteilen. Der rasende Umschlag der Käufe und Verkäufe würde so gebremst.
• Wenn die Vermögenskonzentration beklagt wird, dann sollten Arbeitnehmervertreter und Linke endlich eine echte Eigentümergesellschaft anstreben, oder gar partnerschaftliche Firmen aufbauen, wie die John Lewis in Großbritannien (80’000 Mitarbeiter).
• Die Boni-Raubritter verschwinden, wenn der Aufsichtsrat drei, vier gute Kandidaten sich um die obersten Stellen bewerben lässt, dann in einer zweiten Runde allen drei, vier das tiefste Angebot mitteilt und sie nochmals ein Angebot machen lässt. Markt hilft auch hier…
• Die Behörden sollen nicht alles durch Regeln vermeintlich absichern, sondern klare Worte brauchen: Alle handeln auf eigenes Risiko.
• Bescheidenheit der Börsianer tut auch not. Ihr Zerrbild der „efficient markets“, worin alle Risiken schon eingepreist seien, ist irreal. Die Verhaltensökonomie zeigt „menschliche“ Reaktionen besser.
• Ganz wichtig: ohne Innovationen mit Risiko gibt es keinen Wohlstand. Daher müssen Risiko und Gewinn möglich sein. Iustitia commutativa.

Verhaltensökonomie

Gegenüber der Lehre der „efficient markets“, wonach alle Risiken immer in den Kursen eingepreist seien, bietet die „behavourial finance“ mehr Realismus: Anleger handeln herdenmäßig, sie folgen kollektiv oder individuell gebastelten Vorstellungen, sie haben asymmetrische Informationen, Märkte sind nicht immer vollkommen, nicht immer transparent. Kurz: von der Börse keine Fehler zu erwarten, ist unmenschlich…